李迅雷:通脹短期內難以起來 投資品漲價概率較大

李迅雷:通脹短期內難以起來 投資品漲價概率較大
2020年06月16日 11:34 一財網

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  原標題:李迅雷:通脹短期內難以起來,投資品漲價概率較大

  近期擔憂通脹風險的聲音多了起來,最核心的論據是疫情沖擊下全球貨幣寬松力度空前,貨幣放水將帶來物價普漲。中泰時鐘對通脹維度展開了深入的研究和構建了量化的指標跟蹤體系,本文對中泰時鐘通脹維度的指標體系進行跟蹤和分析,得到結論:即使全球貨幣超發嚴重,在經濟企穩前,消費品價格上漲的壓力較小,而投資品漲價的概率較大。

  通脹周期看什么?

  在中泰時鐘通脹維度中,我們分析了影響通脹的因素:工業原料價格(原油、有色金屬等)、農業供給(豬肉、蔬菜等)、政策影響(環保限產、供給側改革等)、外需(海外經濟和物價周期)、貨幣超發力度、產出缺口等。

  在逐一分析這些因素之后,我們認為影響通脹的大趨勢(或大周期)的是三個:貨幣超發力度、經濟產出缺口、原油價格(代表海外輸入性通脹)。其余的因素能對通脹的短期走勢起到干擾作用,或者某些指標的高頻數據在通脹拐點的地方能更敏感,有一定的領先作用。

  因此,我們可以看到大量關于通脹的研究都聚焦在豬肉、蔬菜價格等在CPI中的權重以及高頻數據的跟蹤、預測和分析上。但這對預判通脹的大趨勢可能作用很有限。

  經過定量的模型測算,我們發現貨幣超發力度、經濟產出缺口和原油價格對通脹的大周期起到決定性的影響。從理論上或許能這樣來理解:貨幣超發是物價上漲的源頭,而超發后的流向決定了投資品和消費品價格的不同表現。

  當超發的貨幣流入實體經濟較多,經濟過熱(產出缺口為正)時,接近充分就業,利于居民(尤其是中低收入居民)收入的提升,從而更利于消費品價格的上漲,即通脹提升;相反,若超發的貨幣空轉套利,經濟過冷(產出缺口為負),則富人和大中型企業相對更受益,中低收入人群受益很有限,這種情況下投資品價格上漲的動力很大而消費品上漲就可能很有限了。

  經濟產出缺口恢復是通脹起來的前提

  依次來看影響通脹大周期的三個因素(貨幣超發、經濟產出缺口、原油價格)的當前狀態。當前,全球貨幣超發都很明顯,但經濟產出缺口明顯為負,原油價格也明顯疲軟。因此,經濟產出缺口的恢復是通脹上行的前提。

  貨幣超發:疫情下全球央行大幅寬松,海外(尤其是美國)貨幣放水的力度可能歷史空前,國內相對克制,但貨幣增速也明顯大增。從定量指標(M2增長/GDP增長)來看,貨幣也已處于超發狀態。

  經濟產出缺口:由于疫情沖擊帶來的停擺和海外需求的大幅下降,當前產出缺口明顯為負。

  原油:疫情影響下,全球經濟大幅度停擺,原油需求大降,即使在產油國達成減產的情況下,油價依然難以完全恢復。

  經濟產出缺口為負短期難以消除

  在中泰時鐘產出維度中,在對常見的經濟產出指標清洗、修整之后,利用逐步回歸模型,篩選出統計意義上對名義GDP解釋力最大的指標是:房地產投資增速、進出口總額增速、社會消費品零售總額增速。即用這三個指標能較好地擬合出名義GDP的增速。

  邏輯上,這三個指標分別代表投資、出口、消費三駕馬車。值得一提的是,用房地產投資代表固定資產投資總規模,能得到更好的擬合效果,尤其在經濟拐點的地方更靈敏。這是因為在總投資中,基建投資是逆經濟周期的,制造業投資是順周期但滯后的(即經濟拐點出現后才出現拐點),而房地產投資與經濟周期的同步性和靈敏性最高。

  當前情況下,房地產再度強刺激的空間和可能性都不大,新冠肺炎疫情影響下外需和消費都短期難以恢復。可見,經濟增速的恢復還需要時間,產出缺口為負的狀態可能還要持續一段時間。

  疫情會引起物資短缺而引發通脹嗎?

  近期以鐵礦石為代表的一些品種,由于疫情沖擊造成供給受影響,引起價格明顯上漲,這可能也增加了一些人對通脹的擔憂。但總體來看,新冠肺炎疫情對需求的抑制明顯大于對供給的干擾,對物價的影響偏下降而非上漲。

  以鐵礦石為例,主要是巴西疫情嚴重造成部分礦山停工,影響了鐵礦石的供給。另一方面,由于中國疫情控制效果良好,4月份后進入基建旺季,且趕工的力度很大,造成短期對鋼材的需求超出預期。兩方面的共同作用才使得鐵礦石價格漲到超過疫情前的水平。如果看Wind非金屬建材(期貨)指數(也受基建旺季和趕工的影響,但沒有供給的擾動),其表現就明顯弱于鐵礦石,離疫情前的價格差距明顯。

  結論

  雖然全球貨幣都處于超發狀態,但由于經濟產出缺口明顯為負的狀態短期內難以改變,加上新冠肺炎疫情對全球經濟和需求的不利影響短期也難以恢復,通脹短期內難以起來。但投資品的價格可能有強勁的上漲動力。

  作者單位:中泰證券

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責任編輯:陳悠然 SF104

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