中信建投:如果疫情短期結束 A股迎較好買入時間窗口

中信建投:如果疫情短期結束 A股迎較好買入時間窗口
2020年01月30日 17:38 新浪財經-自媒體綜合

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  干貨紀要 | 中信建投研究所投資優選系列電話會議

  中信建投證券研究

  新型冠狀病毒肺炎疫情舉國關注,影響幾何?中信建投證券宏觀經濟、醫藥、電子、教育、海外、輕工、家電等研究團隊聯合召開專題電話會議,進行最新解讀,會議干貨紀要如下:

  1

  宏觀:疫情中的經濟與政策的展望

  正在肆虐的新型冠狀病毒感染的肺炎疫情目前仍在蔓延,中國政府與科學家、醫療機構乃至全社會一道正在努力與這次疫情做斗爭。對于疫情的擴展規模、持續時間,目前科學界還沒有統一的意見。從其對經濟增長、政策與市場的影響上看,至少有幾點值得關注。

  一、2003年的SARS造成了短期的經濟沖擊,但并未改變經濟增長趨勢

  肇始于2002年四季度的全國范圍內的SARS疫情持續了大約3個季度,高峰(金麒麟分析師)時期出現在2季度。當時,中國政府也采取了果斷措施,在限制人員流動方面也做出了規定。從事后來看,中國GDP從一季度的11.1%降至二季度9.1%,疫情通過抑制消費、投資與生產活動沖擊了經濟增長。當然,疫情結束后,由于中國經濟仍處于經濟擴張的大周期之中,下半年連續兩個季度GDP實現10%的增長。

  二、本次疫情影響對經濟的影響程度有待評估,但沖擊是確定的

  本次新型冠狀病毒引起的肺炎疫情已經蔓延到全國,近幾日呈加速擴大之勢,甚至一些外國也未能幸免。根據國家衛健委最新通報,截至1月28日24時,國家衛生健康委收到31個省(區、市)累計報告確診病例5974例,現有重癥病例1239例,累計死亡病例132例,累計治愈出院103例。現有疑似病例9239例。從2019年12月30日首次發布疫情相關公告算起,“新型肺炎”病例數在短短30天內,確診人數超過了2003年“非典”確診病例數。據原衛生部新聞辦公室通報,自2002年末至2003年8月16日10時,我國內地累計報告非典型肺炎臨床診斷病例5327例,治愈出院4959例,死亡349例

  著名科學家鐘南山1月28日表示,疫情什么時候達到高峰,很難絕對地估計。不過應該在一周或十天左右達到高峰,不會大規模地增加了。而新增確認病例數量已經比前日減少。

  如果這個估計是準確的,那對中國經濟的沖擊應該是有限的。但如果向當年SARS疫情那樣持續3個季度,那沖擊將是巨大的和持久的。

  2003年中國經濟處于上升期,非典疫情并未改變經濟增長趨勢;當短期沖擊結束后,中國經濟重回上升通道。與2003年不同的是,2020年中國經濟處于三期疊加的經濟下行期,房地產也處于投資下行周期。我們判斷,此次疫情對經濟的沖擊與影響,比當年更為復雜,更應引起政府和市場的充分關注。

  三、疫情的演變或將擾動本輪經濟回暖的小周期

  去年四季度以來,中國的生產、PPI、利潤等經濟數據改善,市場期待2020年一季度、二季度中國迎來一輪補庫存的小周期,疊加財政、貨幣政策的支撐,我們當時認為2020年中國經濟前高后低。如果此次疫情持續時間較長,應該會從生產端、需求端兩個方面影響經濟。疫情對生產端的影響還要視情況而定,但從目前看,疫情對消費的影響顯而易見。其對GDP貢獻較高的服務業有較大沖擊也已成定局。春節期間的餐飲、旅游、酒店、影視娛樂、交運等行業本來是黃金時間,但由于疫情發展的原因,經營活動和收入大幅減少應該是大概率事件。

  四、對沖政策或會提前或加碼

  今年是“十三五”收官之年,是經濟十年翻一番和全面建成小康社會的決勝之年。由于經濟普查對過往經濟基數的調整,2020年中國GDP增速達到5.6%左右即可完成翻番任務。但由于中國經濟處于三期疊加的下行期,處于三大攻堅戰的決勝年,加上外部環境不確定,2020年的經濟形勢本身已經較為困難。由于新型肺炎疫情的“黑天鵝”擾動,中國經濟增加了新的外生變量,在原有的決策系統中又加入了新的因素。因此,本來已經較為困難的經濟變得更加復雜。我們預計原有的逆周期調節政策寬松方向不變,節奏或比原來預想的要加快,力度或比原來預想的要加碼。就財政政策和準財政政策而言,發行地方政府專項債、發揮三大政策性銀行作用和和提高赤字率是看點。就貨幣政策而言,降準仍有空間,降低短期資金成本和中長期資金成本同樣重要,除了MLF和LPR利率走低之外,也不排除降低存款利率。

  如果真如鐘南山院士所說,疫情能夠短期內結束,我們維持經濟前高后低之判斷。如果疫情還要持續至二季度,那么很有可能上半年經濟會較為低迷。待疫情結束,由于政策調節的原因,經濟在下半年上升。

  五、對市場的看法

  現在還處于春節假期,從輿情看,投資者對本次疫情本身和市場的判斷較為悲觀。美國、歐洲、日本、香港等國家和地區的股市出現大幅下跌,富時中國A50指數11個交易日從高點下跌13%左右。如果疫情短期結束,則A股短期下跌反而給投資者帶來較好的買入時間窗口。反之,經濟、利潤等數據和市場情緒均不支持股市,股市反彈可能要延后。

  對于債市,我們繼續維持上半年是利率債交易時間窗口之觀點,十年國債收益率仍有下降空間。這不僅基于經濟處于下降區間之判斷,而且CPI二季度及之后也將走低,流動性充足和資金成本降低也是趨勢。在經濟下行的大背景下,信用債違約仍是主要風險,君子不立危墻之下,評級下沉仍需謹慎。

  風險資產短期或需回避,但仍然看好黃金等避險資產的表現。

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  醫藥:肺炎疫情以及行業投資機遇

  肺炎疫情進展迅速,政府強力介入,全民努力必能戰勝疫情

  上期周報我們最先在市場提示重點關注疫情影響。春節期間新確診及疑似人數快速增加,并蔓延至全國各省、港澳臺地區及海外,引發多方關注。所幸政府及時強力介入,早診斷、早隔離的防控措施到位較快。我們特別要向戰斗在一線的醫護和相關人員致敬,并堅信在民眾共同努力下、很快可以戰勝疫情。

  復盤非典:疫情演變帶來板塊階段性行情,長期投資邏輯不變 

  回顧2003年,非典疫情可劃分為擴散、爆發、穩定及回落三個階段。SARS影響下,2003年醫藥工業增速有所提升,但2004年在醫保降價的影響下增速明顯回落。對于二級市場而言,疫情演變催生板塊階段性行情,尤其是在SARS快速爆發期醫藥行業明顯跑贏市場,但長期看仍然是產業趨勢決定核心投資邏輯。

  以權威治療方案和臨床實踐為框架,探尋疫情相關標的,短期建議關注:相關器械、藥品、藥店及互聯網醫療

  我們以衛健委《新型冠狀病毒感染的肺炎診療方案(試行)》第四版為主要框架,并結合臨床實踐,探尋疫情相關標的:

  1、診斷:①直接與新型冠狀病毒相關的檢測試劑:華大基因達安基因已獲批,萬孚生物透景生命凱普生物碩世生物熱景生物等在申報。②按照發熱門診流程,可能會增加診斷頻次的產品包括:邁瑞醫療(血常規+CRP)、安圖生物(代理的流感九項中包含甲乙流+合胞病毒檢測)、萬孚生物(感染程度炎癥因子)等。

  2、治療性器械及藥品:邁瑞醫療(監護儀、呼吸機、麻醉機、心電圖機),東陽光藥(奧司他韋),血制品(天壇生物華蘭生物博雅生物)等。

  3、藥店:益豐藥房老百姓大參林一心堂等。

  4、互聯網醫療:①直接提供互聯網醫療服務或咨詢的企業:平安好醫生、阿里健康;②為醫院搭建互聯網醫療平臺的企業:創業慧康衛寧健康

  長期投資邏輯不變:結構性投資2.0版

  行業格局變化勢不可擋,與2019年相比,2020年醫藥投資不變的是繼續深化產業思維,破舊立新,精選優勢賽道。我們看好創新藥、CXO、仿制藥產業鏈上游、疫苗、醫療器械、醫療信息化、連鎖醫療及藥房等賽道。我們繼續看好以恒瑞醫藥藥明康德泰格醫藥愛爾眼科、益豐藥房、邁瑞醫療、艾德生物金域醫學、安圖生物為代表的龍頭公司及優勢賽道的投資機會。

  風險提示

  疫情發展迅速,超出預期;集采、醫保控費政策比預期嚴格;細分行業競爭激烈程度高于預期;企業業績不及預期。

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  電子:5G換機與創新周期開啟產業鏈上下游有望多點開花

  5G商用助推硬件創新,可穿戴等新型終端加速興起

  5G網絡標準和規范逐步完成,完整標準預計今年完成,中國5G網絡建設穩步推進。19年多家廠商發布5G基帶芯片,高通和華為暫時主導5G手機基帶芯片市場,2020年三星、紫光展銳、MTK等有望快速入局。5G將成電子行業長期增長引擎,看好以TWS耳機為代表的可穿戴市場,以及汽車電子、VR/AR、物聯網電子等細分市場。蘋果引領創新周期,相關供應鏈廠商值得關注。5G帶動半導體行業增量,需求回暖景氣度修復。

  5G技術成熟換機潮開啟,零部件產業鏈龍頭持續受益

  今年起5G設備滲透進入快速通道。RFFE市場穩定增長,美日優勢明顯,本土公司逐步突破。LCP/MPI軟板在小型化、傳輸與封裝方面性能優勢明顯,本土公司立訊、信維等從模組環節向上游突破。散熱板塊受益5G換機潮與工藝升級,看好中石、飛榮達。電磁屏蔽行業遵循單機價值上漲+滲透提高邏輯,看好方邦股份。光學受多攝、高像素、3D光學等新應用拉動,CMOS、光學鏡頭行業將迎業績回升。ODM響應5G設備成本訴求,比例將提升。

  5G基建與本土替代雙重利好,驅動高頻高速基材放量

  5G高頻對PCB與CCL性能高要求與宏基站建設量大幅提升,高頻高速覆銅板市場迎來新增量。高頻基材加工環節技術壁壘較高,產品附加值提升。天線架構升級推動背板及單板層數達20-30層,21年國內5G宏基站高頻高速PCB峰值需求69-115億。大陸覆銅板在高頻/高速材料領域快速突破,部分產品達世界先進水平。本土產品性價比占優,需求響應快速,進口替代空間較大。

  5G創新加速行業需求轉暖,本土份額提升帶來半導體行業增量

  5G升級驅動智能終端上量,全球半導體月銷售額19Q3反彈跡象明顯,下游需求逐步回暖。受益國內份額提升與訂單轉移,大陸晶圓代工、封測、設計和設備廠商在大陸市占率快速提升。5G商用驅動換機周期與新型終端滲透,可穿戴、IoT/5G等設備需求放量帶動產業鏈公司成長,屏下光學指紋、Mini LED技術將迎來廣闊市場空間。TWS耳機需求爆發,受益存儲/聲學/電源IC廠商。5G輕薄化帶動高集成封裝需求,SiP/AiP等先進封裝有望受益。

  投資建議

  5G換機潮帶動零部件產業鏈龍頭快速增長,本土公司潛力巨大,射頻與天線建議關注卓勝微信維通信立訊精密,散熱屏蔽建議關注飛榮達、方邦股份。國產高頻高速基材響應5G基建與本土替代利好,深南電路滬電股份、生益電子等龍頭供應商持續受益,份額有望進一步提升。半導體行業觸底反彈跡象明顯,本土市場份額提升與訂單轉移利好效應顯著,晶圓代工環節建議關注中芯國際,封測環節建議關注長電科技環旭電子

  風險提升

  手機出貨波動;創新不達預期;國際貿易環境變化。

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  教育:新型流感疫情下,在線教育迎來加速增長?重點標的推薦

  各位投資者大家上午好,我是中信建投教育行業負責人葉樂,今天主要和大家匯報下武漢新型流感疫情下對教育板塊,尤其是在線教育的投資分析。這里主要分為實質利好個股和恐慌情緒下錯殺股。

  對于此次疫情事件,我有如下幾個判斷:

  首先,疫情是短期影響因素,對整個教育板塊而言談不上長期沖擊,畢竟教育是最剛需的需求。此次武漢新型流感疫情,從1月20日國家衛健委高級別專家組組長鐘南山在央視表態肯定人傳人,再到1月23日武漢封城,人們的恐慌是陡然加劇的,但是經過這么幾天假期的緩沖和消化,市場的情緒應該說是從最初的盲目恐慌發展到現在的理性恐懼,有這么個轉變,對教育板塊的沖擊短期會有,但是不會太大。

  其次,分板塊來看,線下教培短期會受一點影響,在線教育會加速向上(實質利好),高教股基本不受影響(關注錯殺股),教育信息化情況不一。

  1)線下培訓這塊,包括上海、深圳在內的很多地區明確線下培訓暫時停課,培訓機構也紛紛將課程轉為線上模式,對于整個在線教育的快速普及起到了很大刺激作用,這次武漢新型流感疫情下,在線教育的普及率可以說是從目前的20%不到,快速提升到接近百分之百的水平。

  目前在線教育主要是獲客成本比較高,近期普及度的大幅提升會降低整個行業的獲客成本。教育行業在19年已經是快速爆發的狀態,頭部公司里面好未來的學而思網校20財年收入預計40億元左右,占比提升至18%-20%水平,接近翻倍增長;猿輔導、作業幫收入體量預計也在30-40億元之間;

  美股上市的跟誰學,18年4億收入,20年預計接近二十億收入。新東方在線的東方優播,截止到去年11月底拓展到128個城市,半年時間拓展65個,拓展也很快。在這次疫情背景下,預計整個在線教育板塊會有個更快的增長。

  2)對于高教股而言,本身學校就是預收費一學年的模式,本科4年、大專3年,學生是不大可能中途退學的,所以不用擔心,下跌就是買入機會,首先買跌的多的,內生增長好的標的。

  3)教育信息化,主要在A股,包括做交互平板的視源股份和做考務信息化的佳發教育,佳發主要To G生意,不受影響。這里重點提一下視源股份,我們認為疫情下居家和遠程辦公會更多,視源的商用平板會議系統可能會迎來一個爆發增長。目前視源股份市值是547億元人民幣,對應19年PE是32倍,受益于電子元器件降價,19年視源在收入增長1%的情況下,業績增長62%。2019H1教育用交互平板SeeWo同比增長14%,收入20.9億元;商務用交互平板MaxHub收入3.4億元,同比增長40%,市占率32%(18年Seewo和Maxhub收入分別為56.8、6.5億元,液晶顯卡86億元)。國內投影市場大概是300萬臺級別,我們預計按照1萬元出出廠價計算,商務用視頻會議系統市場規模超過300億元,這塊業務潛力巨大。

  最后,談下當下我們重點推薦的在線教育公司新東方在線,為什么推薦新東方在線,在當下普遍不盈利狀態下,我們的選股思路是優先選擇總市值小,純在線教育標的,股價彈性更大。對在線教育板塊,我們認為未來空間能做到2000億以上,頭部公司起碼是20%以上市占率,而且幾家頭部公司會很集中的壟斷市場,這點和線下很分散的狀態是完全不同。以下是新東方在線的推薦邏輯。

  1) 全面轉向K12直播課,新東方在線去年做了哪些戰略調整?新東方在線是新東方集團(EDU.N)的控股子公司(持股比例53.4%),為新東方集團的在線教育平臺。公司于2015年推出K12教育課程,2017年推出針對低線城市K12培訓的在線教育品牌東方優播,于2019年3月上市后,公司全面加碼K12線上培訓:1)人事方面,核心管理層調整,具備線下K12豐富教學及管理經驗的新東方少壯派高管孫東旭出任公司唯一行政總裁。2)業務方面:2019年8月,公司以9400萬元收購東方優播49%股權,實現對東方優播的全資控股,全面發力單師小班直播課。3)推出股權激勵計劃綁定核心管理層利益。

  2) 在線班課市場群雄逐鹿,東方優播的競爭優勢在哪?截止到2019年11月,東方優播已進入128個城市,半年時間新拓展城市65個。FY19東方優播營收5690萬元,同增251%,FY1H20營收6100萬元,同增208%,超過 K12雙師直播課5500萬元的收入(同增61%),成為公司K12教育第一大業務。相比于學而思網校、猿輔導、作業幫、跟誰學等業界主流的雙師大班直播課,東方優播的單師小班直播課主要定位三四線城市,其具備以下競爭優勢:1)班均人數在25人以內,課堂互動體驗性更好;2)針對每個城市做教材研發,教材本土化和針對性更強;3)三四線城市地推模式下獲客成本僅為線上渠道的1/3-1/5。4)小班課雖然師資不及雙師大班課程,但是其教師出走風險也較低。

  3) 市場空間有多大?預計東方優播在第一階段收入有望達到百億元級別。按照東方優播已開業網點城市的特征推算,全國滿足人口>100萬、人均GDP>2.5萬元的3-5線地級市數量為241個,以上城市常住人口規模約為9.46億人。 按小學三年級-高三人口占比10%、參培率60%、生均學習科目1.5科、單科全年客單價4000元的假設計算,則這些城市潛在市場空間為3405.6億元。假設東方優播市場份額做到2.5%,則預計東方優播的潛在收入空間為85.1億元,對應單個城市正價班學生數量5000以上。

  若在擴張第一階段下考慮特大城市的郊區或衛星城,如東方優播在北京郊區延慶、密云也拓展了網點,則目標覆蓋城市數量有望擴展到300個,市場空間將超過100億元。預計成熟情況下,東方優播毛利率約為55%-60%,凈利率在10%-15%之間。短期還看不到業績。

  4) 盈利預測:預計公司FY20、FY21、FY22營收為11.93億元、18.36億元、29.47億元人民幣,分別同比增長29.8%、53.9%、60.5%,對應PS分別為17.8、11.6、7.2倍。考慮到此次新型肺炎疫情下,在線教育行業必將加速成長,首次覆蓋,給予“增持”評級,目標價30.42港元。最后補充一句,新東方在線的雙師大班課在這次疫情中推進很快,是很大的彈性拐點,短期預期差比較大,FY1H20雙師大班收入為5500萬元,同增61%;FY19約7000萬元,同增67%左右。

  5) 風險提示:單店模型中學生爬坡速度不及預期、網點開設進展不及預期、銷售費用率大幅提高、師資流失等。

  香港分析師牌照:BOT812

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  海外:當前時點我們對騰訊及游戲行業的觀點

  我給大家匯報下我們當前時點,我們對游戲行業及騰訊的核心觀點。這個春節由于突發疫情的影響比較特別,昨天港股開盤后市場也做了比較明顯的反應。

  根據目前的調研反饋來看,今年1月份的特殊情況為國內游戲行業帶來了較多的用戶時長紅利。幾乎所有移動游戲的用戶活躍和日使用時長都獲得了巨幅上升,不少頭部游戲也在春節期間推出了多元化的節日活動。

  以王者榮耀為例,王者今年春節期間就開啟了年獸大作戰、QQ過年王者、王者分享禮等系列活動。魯班皮膚黑桃隊長、 鼠年限定典韋皮膚、武則天新皮倪克斯神諭等9款核心皮膚。通過對9款重點皮膚在春節活動期間銷量及單價的測算,我們得到春節期間(1.16-1.31)皮膚活動新增流水約65.2億元。結合基礎商業化內容產生流水情況以及其他新年活動流水帶動情況,我們預估2020年1月《王者榮耀》真實流水情況應在90.84億元左右,創造歷史新高。具體算法在我們昨天發的報告中有詳細拆分,就不多做展開。在這里想說的是,王者榮耀的超預期表現并不是個例,根據我們調研了解的情況,頭部游戲今年春節基本都有20%-30%以上的增量。

  展望2020年的數字內容市場,我們認為游戲仍然是確定性最高的一條投資主線。如果僅僅只是看春節檔及疫情帶來的短期爆發或許彈性并沒有那么大。但是去年開始觀察到的產業鏈重心遷移,渠道弱化這一趨勢我認為還會繼續,并且隨著云游戲的落地會進一步的加快。

  從這個角度看,游戲研發端的公司未來兩三年雖然在topline方面彈性未必有那么大,但是bottomline的彈性肯定是大于topline的。如果渠道弱化能在兩年內對游戲公司的margine帶來兩三個點的改善,那體現在凈利潤增速上就是近10個點的提高了。從這個角度看,我認為頭部及二線游戲內容公司網易、完美世界三七互娛今年還是值得重點關注的,以及由游戲分發運營經驗的流量平臺b站 TAPTAP也會面臨比較好的市場環境,所以心動公司和嗶哩嗶哩也推薦關注。最后我覺得騰訊肯定是首當其沖受益的。

  最近有好幾個朋友找我討論兩個問題,大體是說如果渠道弱化,那么對騰訊這樣有渠道份額又占了研發端市場較大比例的公司到底能否受益呢? 

  對于這個問題,可以明確的一點是在手游渠道方面,騰訊應用寶原本只占了60%安卓渠道中的30%不到,也就是說只占整個渠道的10%多一點,而在國內游戲發行端則占到了一半左右。渠道端的利益下降與CP、SP整體蛋糕上升而言騰訊肯定是受益的。

  第二個問題是CP放會加大對SP方的分層要求,這一塊是否會覆蓋掉渠道方讓過來的利益。我們不妨看下15年到17年CP端的流水分層是怎么降下來的。在15-17年,CP分層比例逐步下降的源頭,實際上就是渠道集中化之后擠壓了SP和CP的整體蛋糕,從而使得SP只能降低給CP方的分層。所以CP放的分層提高實際上是渠道弱化上游蛋糕變大之后的一個衍生影響。研發和發行兩端必然是同時受益的。

  關于騰訊我們昨天剛剛出報告提高了其目標價,主要處于兩方面考慮。

  一方面,公司已完全從2018年版號暫停事件中走出,老產品表現良好。2020年pipeline仍然很強,包括DNF手游、龍之谷2、英雄聯盟手游等。我們預計2020年公司手游業務收入增速將維持20%以上,受云游戲爆發帶來研發端話語權加大影響,游戲業務利潤增速將高于收入。

  另一方面,公司金融科技業務2019年大概率已經breakeven。我們認為金融業務將進入業績釋放期,成為新的業績支撐點,2021年或能產生200億元左右的凈利潤。

  我們預計公司2019-2022年non-gaap凈利潤增速分別為20.01%、24.34%以及27.49%。基于SOTP估值結果,我們提高騰訊目標價至494港元,對應2021年non-gaap凈利潤29倍PE。

  香港證監會中央編號:BOS358

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  輕工:輕工年報普超預期,多管齊下應疫情,看好齊心集團好視通業務以及新股公牛集團

  一、輕工年報前瞻——家居年報普遍超預期

  1、歐派家居:根據公告,公司預計2019年年度實現歸屬于上市公司股東的凈利潤與上年同期相比,將增加23,577.87萬元到39,296.46萬元,同比增長15%到25%;預計2019年年度實現歸屬于上市公司股東的扣除非經常性損益的凈利潤與上年同期相比,將增加14,970.14萬元到29,940.28萬元,同比增長10%到20%;預計2019年年度實現營業收入與上年同期相比,將增加115,093.87萬元到230,187.73萬元,比上年同期增長10%到20%。2019年公司關鍵品類及品牌戰略有效落地,全渠道運營提步加速,歐派、歐鉑麗全屋定制(衣柜+配套)業績逆勢奮發,工程、整裝、拎包入住等渠道業績貢獻突出,櫥柜、衛浴、木門等品類攻堅克難,業績再上臺階。與此同時,公司信息化及精益生產持續推進,職能體系改革創新提效,為公司凈利潤的持續增長奠定了較好的基礎。

  2、尚品宅配:根據公告,公司預計2019年歸母凈利潤為5.25-5.72億元,同比增長10%-20%,扣非后凈利潤同比增長26%-40%。其中預計影響凈利潤的非經常性損益金額約為8307萬元。報告期內,公司按照年度經營計劃有序推進各項工作。公司加大投入新技術和新產品研發、推出第二代全屋定制新模式,自營城市市場份額迅速提升、加盟渠道業務快速擴張、整裝業務高速推進等,帶來了公司業績的快速增長。

  3、喜臨門:根據公告,公司預計2019年實現歸母凈利潤3.8-4.5億元,同比增長187%-203%;實現扣非后凈利潤3.1-3.8億元,同比增長166%-181%。報告期內,公司各板塊業務保持穩中向好的發展態勢,營業收入實現穩健增長,規模效應逐步顯現。公司主要產品受益于國家減稅降費政策落地、以及上游原材料價格下降的影響,毛利率顯著提升;同時,公司加強費用管控,市場營銷費用精準投放,費效比提升,最終實現經營業績的扭虧為盈。

  4、堅朗五金:根據公告,公司預計2019年歸母凈利潤為4-4.4億元,同比增長132.39%-155.63%。報告期內,公司經營情況整體穩定,基于銷售渠道布局和新品類延伸,2019年公司業績保持穩定的增長,費用率有效攤薄,公司利潤同比上升。

  5、江山歐派:根據公告,公司2019年實現營業收入20.27億元,同比增長58.00%;歸母凈利潤2.64億元,同比增長72.98%;扣非后歸母凈利潤2.32億元,同比增長88.27%。業績超出預期。報告期內,受益于國家住宅精裝修政策的影響,工程渠道銷售規模不斷提升。同時公司全部募投項目以及在河南蘭考的生產基地已經投產,產能逐步釋放。

  6、夢百合:根據公告,公司預計2019年實現歸母凈利潤為3.66億元,同比增長96.70%;扣非后凈利潤為3.62億元,同比增長60.68%。報告期內,公司堅持產能全球化、品牌國際化的戰略布局,從銷售終端到生產基地,努力實現全球化資源調配和產能配置,多渠道推廣自有品牌,深入推進企業轉型,銷售額實現平穩增長。受匯率變動影響以及主要原材料TDI、MDI和聚醚等價格較上年同期有較大幅度下降,報告期內盈利能力大幅增長。

  二、一季度業績占比普遍較低,龍頭多管齊下應對疫情挑戰。

  參考2018完整年度來看,輕工行業重點公司2018一季度收入、凈利潤占全年的比均值分別為20.18%、19.65%,而至于定制家居類、大宗B端品牌建材類占比則更低。

  分板塊來看,家居龍頭公司積極通過B端大宗、線上促銷、海外產能投放繼續應對,再考慮到2019Q1的低基數,疫情對于2020年Q1業績影響有望有限。

  在包裝板塊,蘋果2020年1月28日發布的2020財年第一財季財報明顯超預期,則對于產業鏈包裝公司帶來有效驅動,再疊加限塑令的利好,所以龍頭公司2020年業績有望繼續成長。

  在造紙板塊,文化紙、白卡紙與原料木漿的價差,維持高位,2020Q1業績無虞。

  三、齊心集團邏輯要點:云視頻布局深入,疫情帶來線上辦公催化,B2B 辦公物資集采亦保持高增

  公司的云視頻會議國內市場占有率連續三年保持第一,公司在云視頻領域擁有自主研發的核心技術,在音視頻處理技術、傳輸質量保證技術、海量用戶并發等關鍵技術保持業內領先。隨著5G時代到來,以及國家在關鍵技術和設備提升自主可控能力的大背景下,公司堅持與行業合作伙伴一起深入布局云視頻產業,有望在細分領域取得先發優勢;隨著公司云視頻服務能力的提升,在智慧黨建、智慧教育、智慧醫療領域服務項目有效落地。

  同時,公司持續中標大客戶辦公物資集采訂單,新近中標中國移動、中國聯通、國家電網、陜西省政府等集采項目,合計在手150家政企集采客戶(包括80多家省市級政府、25家央企、15家銀行保險機構、16家軍工企業等),可保證未來B2B業務的穩定增長。

  整體而言,行業軟件、硬件、服務一體化趨勢初顯,公司辦公物資集采+云視頻服務協同能力進一步提升,通過打造“硬件+軟件+服務”的企業級綜合辦公服務平臺,最大程度滿足政企客戶的一站式采購和服務需求,為未來的長遠發展奠定基礎,而疫情的爆發,有望直接帶來公司云視頻會議系統業務的積極拓展。

  四、公牛集團:插座開關絕對龍頭,渠道品牌遙遙領先

  1、插座行業絕對龍頭,新業務有序拓展。公牛系插座開關領域領軍龍頭,深耕行業24年,品牌享譽全國。

  2、股權結構高度集中,發行后總股本擬達到6億股,實際控制人兄弟持股86.29%。(2)營收快速增長,2015-2018年公司營收由44.59億元增至90.46億元,年均復合增26.68%;2018年歸母凈利潤16.77億元,同比增長30.45%,利潤端有所波動主要受到毛利率波動影響。(3)公司以轉化器業務為主,插排、LED照明發展快速,2018年公司轉換器收入占比53.47%,墻開插座、LED業務、數碼配件業務占比為30.86%、8.17%、3.06%。

  3、研發強勁產品質優,品牌渠道行業翹楚。公司核心驅動包括:

  (1)產品力:高質起家質控嚴格,公司擁有全面系統的質控體系及 600余名專職質檢人員;研發強勁,品類迅速開拓,截至2019年4月,已有發明專利40余項,擁有700多項專利技術,參與起草國家標準和行業標準40余項。公下擁有轉換器達41大系列、2800多個品種,墻壁開關插座達33大系列、超過3000個品種,覆蓋了各類基礎功能性產品和各類特色功能定位的產品;新進入的LED 照明包括19大系列、200多個品種,數碼配件包括 8 大系列、超過200個品種,旗下產品多次獲得紅點、iF等專業設計獎項。

  (2)品牌力:公牛早期借助渠道廣告迅速打響知名度,口碑質優家喻戶曉。近年加大電視、航空高鐵、互聯網廣告投放力度,跨界合作知名IP,品牌影響力有望成功嫁接至新業務。

  (3)渠道力:網點數量大幅領先,構筑渠道堅實護城河。截至2019年2月底,公司已在全國范圍內建立了近73萬個五金渠道網點、近10萬個專業建材及燈飾渠道網點及12萬多個數碼配件渠道網點。線上拓展發力迅猛,2018年轉換器、墻壁開關插座兩個品類在天貓市場占有率分別達66.39%和26.08%,排名行業首位。

  (4)供應鏈:自制為主,OEM為輔,嚴選供應商把控品質。目前擁有觀海衛、古窯、匡堰、龍山四大制造基地,核心產品自制率超75%,自動化率25%業內領先。

  根據公司招股說明書,公司預計 2019 年度經營模式不會發生重大變化,主要客戶和供應商將保持穩定,整體經營環境不會發生重大不利變化。基于上述已實現的經營情況,公司預計 2019 年度營業收入在 96.79億元至 106.97億元之間,同比增長 6.77%至 18.01%;預計歸屬于母公司所有者的凈利潤在 23.01億元至 25.43億元之間,同比增長 37.19%至51.64%;預計扣除非經常性損益后歸屬于母公司所有者的凈利潤在 22.40億元至 24.76億元之間,同比增長 43.99%至 59.15%。

  我們看好公司的細分龍頭地位,看好公司品牌與渠道的核心競爭力,以及公司的拓展新品類新渠道的潛力與空間。

  7

  家電:家電年報業績前瞻,以及疫情影響分析

  白電板塊,在經濟增長承壓,增速中樞換擋的大背景下,龍頭將增長確定性更多訴諸于格局重塑。從我們跟蹤的情況來看,白電大致以海爾作為一個臨界點,海爾以上的上市公司(格力、美的、海爾),由于格力讓利促銷的原因,短期內利潤端受到一定的影響,但收入端依舊穩健,市場份額有所提升,顯示出龍頭在弱增長競爭中的絕對主動權;海爾以下的公司,包括奧克斯,則在龍頭價格壓力下顯示出收入和利潤的雙殺。

  具體來看,奧維終端跟蹤數據顯示,19Q4格力市場份額明顯回升,預計線上+線下零售合計將實現5-10%的增長。19Q4海爾空調也實現了20%的內銷銷量增長。海爾之后的公司則壓力陡增,19H1奧克斯空調內銷實現雙位數的銷量增長,但受格力促銷影響,19Q4銷量出現下滑,海信空調19H1實現盈利,19H2轉向虧損,19全年盈虧接近持平。

  綜合來看,白電板塊因格力開展價格促銷,以海爾為分界點,份額在海爾之上的龍頭公司,利潤端受到一定的影響,如美的利潤增速從15%下調至10%,但是收入端預期沒有改變,仍然維持5-10%的增長區間,龍頭公司市場份額有所提高;海爾之后的二到三線品牌,則出現了收入和利潤的雙雙下滑。行業整體呈現洗牌的局面。

  投資建議方面,我們認為空調龍頭格局確定,待短期讓利重整格局后,雙寡頭集中度將進一步提升。另一方面隨著白電新能效政策推出,行業將在未來三年出現不可逆的集中度提高,白電龍頭將在格局穩固后開啟新征程。

  廚電板塊,廚電行業我們已經進行過非常詳細的量化分析,前期分別寫了老板電器華帝股份的深度報告,分別量化分析了竣工邏輯和工程邏輯對龍頭公司的影響。首先是目前大家比較關心的竣工邏輯,地產竣工端6-7月釋放邊際改善信號,8月正式步入回暖周期,截至11月竣工連續4個月實現正增長。四季度住宅竣工面積增速已經達到15%以上。

  整體來看,竣工已步入回暖期,廚電作為家電行業彈性最大的子版塊受益反彈可期。我們量化分析2017年4月份以來竣工/新開工面積剪刀差,如果2017年4月份到今年三年的剪刀差面積在未來3、4、5年內補齊,分別將帶來老板電器20%為中樞和華帝股份14%為中樞的收入增速年均驅動。此外,廚電板塊工程渠道在持續放量,老板電器工程渠道增速具備高度確定性,預計四季度仍然有接近翻倍的工程渠道收入增長和明年30-40%的工程渠道收入增長,將使老板電器具備高確定性的5-7%左右的工程渠道驅動的收入增長。

  另一方面,從目前最新跟蹤的情況來看,目前老板/華帝的線下終端收入增速仍然下滑,但是下滑幅度已經縮窄至中單個位數,整體上我們預計老板電器2019年收入/利潤增速在10%左右,華帝股份收入中低個位數下滑,利潤增速雙位數增長。

  小家電板塊,我們延續推薦龍頭的主線,首推九陽股份蘇泊爾。其中九陽股份主要有內銷SKY放量+shark內銷增厚+foodi外銷協同三大驅動。SKY新品表現優異。2019年公司推出S系列蒸汽飯煲、K系列豆漿機、Y系列破壁機等重磅新品,主打靜音、自清洗、無涂層等先進功能,直擊消費者痛點,收獲良好市場戰績與口碑。SKY系列線下占比預計超過營收額10%。

  線上表現強勁,線下逐步回暖。2019年九陽京東&淘系平臺銷售額均保持雙位數增長,淘寶直播、IP聯名等新營銷方式效果顯著;線下mall店、品牌店布局穩步推進,下半年線下端降幅有所收窄。攜手海外龍頭sharkninja,協同放量值得期待。Shark技術研發領先,美國市占率名列前茅,本土化改造的清潔產品銷售良好,依托九陽成熟的經銷渠道擴大市場;九陽廚電成果轉化順暢,Ninja Foodi系列表現搶眼,后續產品線有望持續增厚。

  對于疫情,我們認為主要影響消費者線下消費,家電三大板塊,白電線上占比36%左右,廚電線上占比25%左右,小家電線上占比最高,達到60%,疫情對小家電影響相對較小,此外廚電目前龍頭老板電器的主要收入驅動來自工程端,工程渠道主要是項目驅動制,確定性也較高,預計影響不大。白電相對小家電可能影響較大,不過過年期間是白電傳統淡季,并且目前白電三大龍頭的投資價值主要取決于各自在整體行業中的競爭格局,公司治理,短期業績波動并是主要的決定因素。因此這樣看來疫情整體沖擊對家電影響有限。

  END

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責任編輯:常福強

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